2023年7月21日，深交所官网显示，上海国创医药股份有限公司（以下简称“国创医药”）公布了第1轮审核问询函的回复，此次国创医药拟融资金额为7亿元，其保荐机构为民生证券股份有限公司。

从此次披露的招股说明书（申报稿）中可以看到，报告期末，国创医药商誉账面价值达1.28亿元；报告期末，货币资金余额充足，但仍希望补充约1.91亿元流动资金；另外报告期内存在产品结构相对单一，应收账款周转率较低以及毛利率下降问题。

(资料图)

公司介绍

国创医药于2021年11月19日由国创有限整体变更设立的股份有限公司，截至招股说明书（申报稿）签署日，其注册资本为5,975.0009万元。其表示报告期初（2020年1月1日）至红筹架构拆除日 (2020年12月25日)，国创有限为外商独资企业，香港康联系公司控股股东；红筹架构拆除后，公司无控股股东；另外报告期内国创医药无实际控制人。

国创医药在招股说明书（申报稿）中表示，报告期内，其形成了以自产药品研发、生产、销售为主，药品代理销售、推广为辅的业务格局。2022年度，自产产品实现主营业务收入占比56.51%，代理及推广服务实现主营业务收入占比分别为33.07%、10.42%。

国创医药此次募资金额为7亿元，具体用于投资于新建生产基地项目30,474.3万元、研发中心建设项目20,391.9万元，同时为国创医药补充流动资金19,133.8万元。

图1  国创医药募资运用计划

数据来源：招股说明书（申报稿）

商誉账面价值达12,782.98万元

货币资金相对充足，资产负债率下降

国创医药在招股说明书（申报稿）中表示目前其已经打造以上海总部为管理、决策及研发中心，重庆赛维为原料药中间体及化药制剂生产基地，山东中泰为中成药生产基地的“一个中心，两个基地”的战略格局。

其中，国创医药于2018年12月完成收购重庆赛维，于2021年11月完成收购山东中泰。国创医药、重庆赛维及山东中泰均系国家高新技术企业，截至报告期末，国创医药已获得21项发明专利授权。

在2018年12月31日，国创医药为获得瑞巴林胶囊和原料药的药品批准文号、药品注册批件及商标，与此同时由于金华康润和重庆赛维共同拥有普瑞巴林胶囊的药证，国创医药以18,886.00万元的收购对价从原股东处受让重庆赛维51.00%股份以及金华康润100%股份。

作为报告期内发生的重大资产重组，2021年11月，国创医药从原股东处受让山东中泰91%.00股权的交易对价为11,830万元。山东中泰收购完成后，国创医药新增了益心舒颗粒、颈康胶囊等中成药，产品线进一步丰富，与此对应的中成药业务从2021年度实现收入1,277.53万元。

图2  报告期内，国创医药主要自产产品销售情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

截至报告期末，国创医药已经取得39项药品批准文号，其中化药代表性产品普瑞巴林胶囊系国内首仿药并已通过一致性评价，2022年位列国内市场国内厂商第一名；中成药代表性产品益心舒系全国同类产品中唯一无糖颗粒剂，并已中标中成药19省联盟地区集中采购，2021年国内市场占有率系全剂型同类产品第三名。

上述两次收购的合并成本高于应享有的可辨认净资产公允价值，形成的差额在编制合并财务报表时被国创医药列报为商誉，分别形成商誉值7,029.54万元、5,753.44万元。

图3  国创医药商誉确认过程

数据来源：招股说明书（申报稿）

截止到2022年12月31日，国创医药商誉账面价值12782.98万元。国创医药在招股说明书（申报稿）中表示，根据中铭国际出具的《资产评估报告》 (中铭评报字[2023]第2028号)、《资产评估报告》 (中铭评报字[2023]第2029号)，经过测算，报告期末重庆赛维资产组、山东中泰资产组的可收回金额高于账面价值，无需计提减值准备。

虽然按照其所说的资产评估报告，无需计提商誉减值准备，但如果未来子公司的经营状况未达预期,上述商誉就会存在减值风险，将对公司经营业绩产生不利影响。

由此不得不提及的是，山东中泰所持有的益心舒颗粒药品上市许可证目前涉诉。该未决诉讼中，山东中泰作为原告，因被告之一科创公司未对其名下的专利“益心舒颗粒的质量控制方法”(专利号ZL20051008859.2，授权日期为2007年7月11日) 缴纳专利年费导致专利失效等原因提起诉讼。

山东中泰起诉，请求解除与被告科创公司和安泰公司的《合伙产业化协议书》、被告返还利润分成等诉求；被告则提出反诉，请求解除《合伙产业化协议书》、变更“益心舒颗粒”药品上市许可持有人以及山东中泰支付利润分成等。

一审判决原被告方解除合作协议，驳回双方的其他请求，2023年5月29日，二审法院裁定撤销一审判决，发回重审。在此基础上，国创医药表示根据收购山东中泰股权时与其原股东签订的股权转让协议，不会因上述案件而遭受赔偿或罚金损失。

但如果最终判决相关药品上市许可证所有人变更，山东中泰将需要重新申请并获得药品上市许可证，进而才能继续生产和销售益心舒颗粒。考虑到目前，益心舒颗粒已经是国创医药自产产品的主要利润来源之一，届时国创医药则要面临某一时段内的营收缩水，利润减少问题，同时或许还将因此而导致山东中泰资产组的商誉账面价值减值，进一步对国创医药产生不利影响。

图4  报告期内，国创医药中药产品毛利额以及占自产产品毛利额比例情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

报告期内，国创医药对山东中泰的收购，使得其2021年末支付较大金额的股权收购款，对应资金流相对紧张，为了维持经营活动所需资金，其2021年末短期借款金额上升，合计账面价值14,666.18万元。

到了2022年末，随着国创医药经营业绩的持续向好，与此同时经营活动产生的现金流净额有了很大提升。报告期内，国创医药经营活动产生的现金流量净额分别为6,602.84万元、2,655.95万元、14,318.83万元。

2022年度，国创医药经营活动产生的现金流净额超过净利润5,882.44万元，究其原因主要系国创医药部分客户当期回款情况良好，期末应收款余额下降所致;此外，当期固定资产、无形资产摊销也导致其现金流量净额与净利润存在差异。

另外国创医药于2021年11月股改后接受外部投资者增资，经营和筹资活动积累的资金使得其偿还部分借款，对应2022年末短期借款金额下降至1,456.77万元，而资产负债率相较2021年末、2022年末也实现了大幅度下降。

图5  报告期内各期末，国创医药资产负债率与同行业可比公司对比情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

截止到2022年12月31日，国创医药的货币资金账面价值约11,039.36万元，短期借款及一年内到期的非流动负债的账面价值和约2,475.35万元。由此可以看到，国创医药的货币资金足以覆盖其短期金融性负债。

不过尽管如此，国创医药的募投项目中仍包括了补充流动资金一项，其拟用募资补充流动资金19,133.80万元。对于补充流动资金的必要性，国创医药在招股说明书（申报稿）中表示，随着之后经营规模扩大、业务增长以及不断增加研发投入等等，均需要流动资金支持。

产品结构相对单一，新药布局较少

毛利率下降，如何保证经营活动变现能力？

报告期内，公司主营业务收入分别为 41,857.84 万元、38,871.77 万元、44,637.39 万元。其中，自产产品实现主营业务收入分别为21,152.40万元、19,908.13万元、25,224.95万元，占主营业务收入的比例分别为 50.53%、51.21%、56.51%，收入规模及占比总体呈现上升趋势。

图6  报告期内各期末，国创医药主营业务收入按业务模式分类情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

在国创医药自有产品中，普瑞巴林胶囊各期末的销售收入占自产产品销售收入的比例分别为89.06%、80.94%、65.56%；2022年度，益心舒颗粒的销售收入占自有产品销售收入的比例为13.53%，截至目前，这两种产品尤其是普瑞巴林胶囊系国创医药自产产品的主要收入和利润来源。

图7  报告期内各期末，国创医药自产产品销售收入情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

国创医药则在招股说明书（申报稿）中也表示，如果未来普瑞巴林胶囊市场竞争情况、终端市场需求、集采情况等发生重大不利变化，而其在研产品研发进度、市场销售情况不及预期，将会对自身经营造成不利影响。

另外，国创医药代理产品业务也是其报告期内重要的收入和利润来源之一，代理权的稳定对公司经营业绩具有重大影响。但报告期内，国创医药的代理业务毛利率出现逐年下降现象，其对此解释为，主要系代理的高毛利产品阿德福韦酯片收入规模下降，以及人血白蛋白更换代理品种所致。

图8  报告期内，国创医药主营业务毛利率及贡献率按业务类别分类情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

同时可以看到国创医药的自产产品毛利率分别为 83.09%、78.33%、72.99%，自产产品毛利率也在逐年下降。国创医药表示2021年度的自产产品毛利率下降，主要系当年普瑞巴林胶囊中标第四批国家集采，产品销售单价下降所致。

2022年度的自产产品毛利率下降，主要系当期自产产品中中药产品收入占比上升,中药产品因原材料成本较高,产品毛利率低于化药产品,对应产品毛利率相对较低，随着其收入占比上升，在一定程度上拉低了自产产品总体毛利率。

最终综合来看，报告期内国创医药的综合毛利率逐年下降，同时各期均低于行业平均值。针对2022年度，其毛利率较低原因主要在于当期中药业务收入占比上升，中药产品耗用原材料金额较高，毛利率相对较低，随着中药业务收入占比上升，对应综合毛利率有所下降。

图9  报告期内，国创医药综合毛利率与同行业可比上市公司比较情况

数据来源：招股说明书（申报稿）

但从第1轮问询中，可以看到除了中药业务毛利率较低的原因之外，报告期内国创医药代理业务毛利率低于同行业平均水平也在一定程度上导致了其综合毛利率低于行业平均值。对此国创医药在发行人及保荐机构回复意见中表示，这主要是受代理产品结构与同行业间存在差异，自身受代理的生物制品毛利率较低的影响。

图10  报告期内，国创医药代理业务毛利率与同行业可比上市公司比较情况

数据来源：发行人及保荐机构回复意见

结 语

第1轮问询中，国创医药的私有化与红筹架构的拆除、前五大供应商变动情况以及国创医药的销售费用等等均受到了问询。考虑到目前全国医疗领域腐败问题整治工作的开展动向，国创医药虽已回复反馈了深交所给出的7个销售费用相关问题，但也无法排除8月4日发出的第2轮审核问询函中是否还会继续深入关注国创医药的销售推广活动，而我们也将持续关注其上市进程。

（市场有风险，投资需谨慎！本文不作为投资参考指导，读者需要对自己的投资负责！）